“輕輕貼近你的耳朵 莎朗嘿喲 情話永遠不嫌太多 對你說~ ”
(https://www.youtube.com/watch?v=-nL78V8b9AI)
 
這是一首最近在”抖音”上很紅的歌,說不定很快就會燒到台灣來。
 
不知道什麼是”抖音”?沒關係,我也剛知道。
 
“抖音是一款音樂創意短視頻社交軟件,是一個專注年輕人的15秒音樂短視頻社區。用戶可以通過這款軟件選擇歌曲,拍攝15秒的音樂短視頻,形成自己的作品。此App已在Android各大應用商店和APP Store均有上線。抖音於2016年9月上線。2017年11月10日,今日頭條10億美元購北美音樂短視頻社交平台Musical.ly,將與抖音合併。” (https://baike.baidu.com/item/抖音)
 
而這個不到兩歲的app,與另一個叫"快手"的平台,號稱"北快手、南抖音",平分中國的偌大江山。
 
抖音在成立不到10個月就已經坐擁2,100萬用戶,每日的視頻播放量已超過1億次,相當等於一年就讓全台灣的人都成為用戶。
 
畢竟,一個北京市長管理的人口就跟蔡英文管的差不多了...
 
那麼,為什麼老摳摳如我會提到這個比我年輕30歲的app呢?
 
因為,前些日子在IE Day上,有個剛進創投圈的朋友問了我一個問題:”作為創投,你怎麼知道什麼案件可以投資?”
 
這是一個很棒的問題,因為多年前我剛入行時,也問了我的老闆同樣的問題,他只是跟我說多看案件,做個幾年你就自然會懂了。
 
一開始我有些不置可否,想說莫非是想藏一手嗎?
 
沒關係,以我的天才,不用幾個月肯定能偷偷學會!
 
但偷師這種事從沒發生過,因為老闆跟上級是完全手把手地從頭開始教我,市場分析、產業分析、技術分析,就連投資合約條款的各種細節都教,沒有任何藏私。
 
可即便如此,我做了一年多的分析師,仍舊只能隱約發現有什麼東西在案件背後,我知道只要抓住它,我就能掌握到創投的核心技能。
 
而在看過歐洲、美洲、亞洲幾百家新創,自己開過公司,然後又在全世界創業最強的兩大商學院補強投資理論的短板,這樣在新創界打滾了五年後,我總算能一窺堂奧。
 
原來,創投是一門自己開創的哲學,每一個被案件虐得死去活來的投資經理都會在將理論與實務千錘百鍊後,擁有自己專屬的投資哲學。
 
想學嗎?抱歉,我教不了…
 
不是我不願意,而是因為這是只能意會,無法言傳的東西,多看案件,做個幾年自然就會懂了。
 
但是,我可以用抖音和其他新創作為例子,撇去各創投所擁有的資源差異不談,單純來說說強者投資經理跟戰五渣投資經理在思考模式上的差異。
 
畢竟在台灣找工作的這兩個月,我已經見過不少讓我覺得完全三流的投資經理…
 
不過以你們這些人比金魚記憶力還短的專注力,連滑鼠都懶得滾的樹獺力,本大師作為全台灣兼全加拿大最強幹話王和廢文王的四冠王頭銜,還是決定把全文分成幾個段落來講,每段控制在1,000字內,以免你們被文字淹死。
 
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1. 寫輪眼開眼的分析師
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在台灣這個創投基本上死絕,只剩一堆掛羊頭賣狗肉的私募基金的孤島上,創投的投資經理數量比全世界最難考的金融證照CFA持照人的數量還少,甚至比全台灣外科醫師或婦產科醫師還少。
 
你想想,全世界最大最強,管理1.4兆美金的資產總值,比全台灣一年5,000億美金GDP多了近三倍的創投Sequoia,員工都不到200人,還有什麼行業能比創投更稀有呢?
 
因此,作為瀕臨絕種的保育類動物,請像珍惜水資源一樣地珍惜每一位殘存的投資經理,像愛結衣跟里美一樣地愛他們、呵護他們,不然說不定再過兩年,大家都被中國挖光了…
 
你能想像一個沒有投資經理的台灣嗎?你不能,因為你只想到你自己!
 
咦,不小心又花了250字講幹話…
 
至於創投是幹嘛的,你們可以自己去google,我就不重複了。
 
首先,我先來說說創投分析師所需掌握的技能。
 
一般創投的晉升之路是這樣的:
Analyst -> Associate -> Associate VP -> VP -> Managing Director
(分析師 -> 經理 -> 協理 -> 副總 -> 董事總經理)
 
當然,視公司而定,像我的前公司則是又多分了幾階:
Analyst -> Associate -> Manager -> Senior Manager -> Associate VP -> VP -> Managing Director
(分析師 -> 資深分析師 -> 經理 -> 資深經理 -> 協理 -> 副總 -> 董事總經理)
 
基本上,在做到Manager之前,都只是剛入門,在鍛鍊最基本的創投核心技能,一直要到能獨立完成找案件、盡職調查、合約談判、投後管理這一整個投資循環後,才有資格成為投資經理,也才算是真正”入行”。
 
那麼分析師這個聽起來比會計師威300倍的頭銜,到底是要分析什麼?
 
“表面上”來說,分析師的工作是進行盡職調查(due diligence, DD),這包括幾個方面的工作:
a) 市場分析 – 市場規模、複合成長速度、趨勢、成長動能、成長阻礙… 等等
b) 產業分析 – 產業規模、競爭者分布/市占率、產業區塊、供應鏈、進入門檻… 等等
c) 技術分析 – 產品測試、市面產品對比、專利保護、核心技術… 等等
d) 商業分析 – 獲利方式、目標客群、行銷策略、競爭優勢、成長規劃、團隊組成… 等等
e) 財務分析 – 尋找財務問題、成長預測、現金流預測、估值模型、退出模型… 等等
f) 法務分析 – 股權結構、持股方式、公司治理結構(董事會)、當地投資法規、AOI檢閱… 等等
 
分析師所需要掌握的技能,是橫跨多重領域的複合技能,因此創投入行可以從多個角度去切入,不管你是工程師、會計師、律師、還是總鋪師,都會有你可以著力的地方。
 
比較大的創投會把工作細分,分析師只需要懂其中任何一塊,用分工的方式去了解新創。
 
我的前公司雖然管理上億美金,可本身是family office,所以團隊很小,每個人都得要掌握所有技能,相較大基金而言會辛苦很多,但實力就會比一般投資經理更全面。
 
當你盡職調查做多了,會發現分析師的工作其實就是學習用不同的角度,全方位去檢視一家新創,找出公司的死穴。
 
這世上並不存在完美的公司,不同的產業、不同的商業模式、不同的團隊、不同的時間點,都會讓公司產生不同的破綻,最終成為公司在市場上與對手競爭時的死穴。
 
而創投必須要釐清破綻(風險)所在,並針對風險做補強和控管,確保公司的生存能力。
 
簡單地說,創投就像王語嫣一樣,可以告訴你各家武學的破綻,還可以幫你加血($$$),但沒法自己下場幫你打架,不過有她在身邊,你活下來幹掉對手的機率就會暴增。
 
所以在玩遊戲PVP時都知道,要先砍死對方牧師啊啊啊啊啊啊!
 
總之,在入門階段,分析師所要培養的是找出問題的能力。

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2. 內功取勝的資深分析師
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接下來,進入了資深分析師階段(在中國通常是直接進入投資經理)。
 
一般到了這個階段,會需要你有MBA之類的學位,因為你必須要從找出問題,進化到能解決問題。
 
而MBA在此最大的作用,在於學術上完整地教會你由上而下全方位檢視一家公司,讓你能夠從管中窺豹,變成一覽全局。
 
換言之,資深分析師階段是透過過去海量的案件分析,讓你在遇到新案件時,能靠長期培養出的商業嗅覺快速定位新創的弱點,並且收束盡職調查的方向,更加專注於新創風險所在。
 
找出風險所在後,資深分析師要能協助新創調整商業模式、財務預測、行銷策略、內部治理等等,盡可能地降低風險。
 
與此同時,你會開始接觸諸如投資合約(term sheet、share purchase agreement… etc)等投資相關法律文件,了解在投資時有哪些重要的投資條款,及如何在投資後保障投資方的權益。
 
比較大型的創投會把這塊都外包給律師,但對於投資經理而言,這其實是很重要的專業知識,因為你可能會需要和被投團隊就條文進行談判。
 
如果你根本不清楚right of first offer, right of first refusal, co-sale, drag-along, tag-along, antidilution, liquidation preference, voting right... etc,不懂得可轉換/可贖回優先股跟普通股的差異,不懂得股利上cumulative跟non-cumulative的差異,不懂得with participation跟without participation的差異,你就不會是一個稱職的投資經理。
 
至少在我的前東家裡,我們所有人在分析師階段就都必須具備這樣的能力。
 
因此,最遲在資深分析師的階段,你就必須要掌握這一塊的金融知識。
 
除此之外,資深分析師會開始進行更多投後管理的工作。
 
這部分通常視基金投資方向,會分成兩塊,一塊是直接投資(direct investment, DI),另一塊是組合型基金(fund of funds, FOF)。
 
DI指的像Google, Youtube, Apple, PayPal之類的一般公司,FOF則是其他創投或私募基金。
 
在業界投資FOF並不是一件奇怪的事,特別是當創投本身缺乏某一個產業或是某一個地區的資源時,透過成為其他創投或私募基金的投資者,就能夠分享對方的資源和案源,並增加自身的業界能見度和培養特定產業的專業投資知識。
 
通常DI的投後管理要做的事有幾項:
a) 擔任被投公司聯繫窗口
b) 財務資料蒐集/整理/分析
c) 公司營運狀況更新
d) 公司研發進度更新
e) 參與公司股東會及董事會
f) 產業趨勢變動及競爭對手動向追縱
g) 提供公司任何所需協助
 
如果有FOF,則又多了幾項工作:
h) 擔任FOF聯繫窗口
i) 參與基金年會
j) FOF投資公司近況更新
k) FOF新增案源更新
 
視創投本身的規模,大一點的會有專門的財務經理負責這一塊,但我們從前人少,所以還會再多出更多的管理工作:
l) CRM建構及管理
m) 自有基金季報及年報編製
n) 追蹤投資產業/地區頒布的新法規和新政策
 
一般創投是不會過度介入被投公司的營運和管理,一則創投不會比公司高管更懂公司,二則沒有多餘的人力做這些事,三則所佔股權不見得大到需要緊迫盯人。
 
有些投資經理可能自己也沒創業經驗,但看過幾百家公司就以為自己隨便空降進去被投公司都能帶領公司統一天下,這是很愚蠢的想法。
 
教練和球員是完全不同的,好教練不代表是好球員,就如同美食家不見得都是米其林廚師。
 
有很多管顧或創投出身的去開公司,照樣死一片,切記創投界跟業界是完全不同的世界,不要逞強!
 
除非你過去曾是很成功的創業家,充分了解新創公司會遇到的困難和挑戰,不然千萬不要有衝進去自己玩的念頭。
 
總之,晉升資深分析師後,所要鍛鍊的能力是解決問題的能力。

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3. 投資經理的決斷
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恭喜老爺,賀喜夫人,在經過3~4年無數案件的摧殘後,你終於有獨當一面的能力了!
 
能夠成為投資經理,代表你已經基本上能分辨一家新創有沒有潛力,可以進入業界找案件,挑出合適的投資標的。
 
找出有潛力的案子之所以重要,是因為市面上高達95%的案件都不具有投資價值。
 
這裡所指的”投資價值”,並不是以公司會不會賺錢來判斷,而是以公司的估值來判斷。
 
比方說像Uber,它在2017年初第一次公布公司的財報,該公司2016年淨營收是65億美金,但最終淨虧損28億,而2017年11月軟銀開出480億美金的估值要買下這家賠錢公司至少14%的股權。
 
新創必須要理解創投都是很貪心的,當它們給你一塊錢的時候,會希望未來你能帶給它們10倍以上的回報,所以如果你開一間公司,想跟創投融資$100萬,那麼你必須要能還給它們$1,000萬才有可能得到投資。
 
一般來說,表現平凡的創投,ROI大約在2~3X左右,這種回報只能勉強打平基金的營運費用和投資成本。(詳細的回報分析可參考https://goo.gl/sJBpkB)
 
要理解創投為什麼會跟高利貸一樣吸血,就必須要先了解創投的錢是怎麼來,又是怎麼分的。
 
一家創投的營運團隊(General Partner, GP)在成立基金時,會向投資者(Limited Partner, LP)募資,在3~5年的投資期內把募到的資金投完,並在投後的3~5年內完成退出,將獲利分給LP。
 
因此,一支創投基金的fund life通常是8年,但可延長兩次,每次1年,到10年,我們稱為8+1+1。
 
基金運作所產生的費用,包含人事成本、差旅支出…等等,會被計入基金管理費中,這部分通常是基金規模的2~3%,也就是說,當一支基金有$10M美金,每年可以收取20萬~30萬美金的管理費。
 
所以,基金規模越大,能拿到的薪資就越高,這也就代表如果你為一家$100M美金的中小型基金工作,跟為一家$10M美金的小型基金工作,兩者雇傭的人力通常不會差太多,但可支用的管理費卻差了10倍,薪資也就可能差了一倍。
 
而在基金退出時,獲利部分一般是以80:20的方式,分給LP跟GP,這部分的紅利稱為carried interest。
 
那麼,假設今天我們有一支$100M美金的基金,在8年內退出完畢後,回報率是2X,也就是基金規模成長到了$300M,那麼GP跟LP分別可以分到多少錢呢?
 
作為投資經理,你必須要知道基金的運作方式,並懂得如何閱讀有限合夥人投資協定(Limited Partner Agreement, LPA),進而理解所謂的distribution waterfall,也就是獲利分配方式:
 
第一步:本金歸還給LP,也就是$100M。
 
第二步:6%~8%的年利率(稱為hurdle rate)還給LP,也就是6% x $100M x 8 yrs = $48M。
 
第三步:剩餘資金的80%給LP,也就是($200M - $100M - $48M) x 80% = $42M。
 
換言之,LP總共拿到$190M,而GP只拿到$10M,以8年的投資期來說,LP的IRR大約是9.6%。
 
如果你計入管理費的支出,8年總計約為$20M,那LP的IRR會進一步降低到7.9%,跟投資股市長期成長率6%相差僅0.3倍,但LP所冒的風險卻是投資股市的10倍以上,不算是一個很划算的投資。
 
GP就更悲催了,中小型創投視規模會有兩到三位GP,在這$10M中,最多約1%~2%會分給下面所有經理們當獎金,剩下就GP們平分,相當等於每位GP分到約$3M,每年每人僅$0.28M…
 
能做到GP等級,通常在投行或私募基金能拿到的獎金,都比這數字高好幾倍,完全就是賠本生意,還不如去給人打工賺更多。
 
所以,作為新創公司,如果你不具備爆發性成長的潛力,根本連投資價值都沒有。
 
畢竟就算是創投挑中的公司,平均高達65%最終都會血本無歸,有的創投甚至會高達80%,這代表你的成長潛力至少要是投資金額的5.7~10倍才有辦法讓創投勉強回本。
 
創投一般的最低投資額是$100K美金,相當於$300萬台幣,佔去最少10%股權,通常會到20%,而一般新創公司在退出時的估值,通常不到營業額的3倍(視產業有所不同,有的會更高)。
 
那麼,你覺得有多少新創真的有能力在拿了$300萬後,能讓公司營業額衝到$1億,再還給創投$3,000萬呢?
 
因此為什麼新創都覺得錢很難募,覺得創投很龜毛?因為它們沒想過創投需要的回報率竟然要這麼高。
 
而對於投資經理來說,就會變成每天都有無數新創想要跟你拿錢,但其中90%都不值得看,你必須要有能夠快速篩選出有潛力的新創的能力,不然就會浪費寶貴的時間在沒價值的公司上。
 
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4. 經理間的華山論劍
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在投資經理的階段,最重要的事,就是打出自己的威風,建立漂亮的戰功,也就是我們念茲在茲的TRACK RECORD。
 
那麼,狂拽炫酷屌炸天的投資經理,跟低端粗俗甩節操的投資經理,究竟有什麼差別呢?
 
投資報酬率比較高?不,那是差別造成的結果…
 
表面上來看,厲害的投資經理會有能力投到Google這樣的公司,渣經理則只有能力投到… 鹽酥雞攤跟咖啡店?
 
但本質上,就我多年來的觀察,強者跟弱者之所以會有這樣的差距,差在三個地方:眼光、手段、和人脈。
 
如前文所述,投資經理一般是不會缺案件看的,重點往往在於怎麼樣快速地挑出值得一看的好案件,而這考驗的就是過去做分析師時積累的商業嗅覺和行業經驗。
 
人數在五人以下的創投,每年會接觸的案件數量大概在100件左右,相當等於一個月要看8件,其中可能僅有1~2件會進入DD程序,而每做10個DD,約有1~2個會得到投資,一年投案量一般在10件以內。
 
當然,不同的創投會有不同的投資程序,無法一概而論,但是對於新創公司來說,千萬不要以為有創投跟你談就代表對方想投你。
 
聽你的pitching、看你的deck、簽保密協定(Non-disclosure Agreement, NDA)這些,並沒有實質意義,只有能進入DD的公司,才代表創投對你有興趣。
 
即便是做了DD,你也會有60%以上的機率不會得到投資,簡單地說就是摸也摸了、抱也抱了、親也親了,還舌吻了,可是就是不跟你交往,更不用說結婚。
 
“不是每一次的約會 你約我就出現
不是每一通的電話 你打來我都會接
愛情不是投入越快 就可以收獲更多
喜歡被你送到家門 但不能請你喝咖啡”
(https://www.youtube.com/watch?v=olHs3ykdE1c)
 
應該差不多就是這樣的感覺吧… 啊,我又在講幹話了。
 
有很多新創會為此恨得牙癢癢,但這也不是創投願意的,DD可是很累人的事,走一趟這個流程,幾個工作天就報銷了,沒有創投會故意為了玩弄你的感情而做DD。
 
因此,要是有創業家在炫耀他跟多少創投談過,那只會惹人白眼,覺得他是傻B而已,更不用說拿到錢並不是一種階段性勝利,而是更多更沉重的責任。
 
反正在簽SPA,看到錢打進賬戶前,一切都只是浮雲,切記切記!
 
由於DD程序是很繁雜的,就算是經驗豐富的投資經理,要做一份完整的DD也需要一周左右的工時,更不用說還有很多其他的任務,如準備給投資委員會(Investment Committee, IC,就是老闆嘍)的簡報、內外部的各種會議、投後管理相關業務、準備投資文件與談判、到國外出差、參與諸如創業競賽和產業論壇…等等。
 
所以,投資經理是很忙碌的,非常忙碌的!這就註定了你能花在一家新創的時間是有限的。
 
而在這有限的時間內,你要能挑出合適的公司做DD、走完所有DD流程、說服IC做投資、然後完成投資程序跟合約談判。
 
這就算了,有一些比較熱門的案件,可能同時有10家創投在搶著投,你要有能力打敗其他競爭者,爭取到屬於你的quota,並且說服被投公司接受你的開價。
 
因此,眼光、手段、人脈,三者缺一不可。
 
眼光能告訴你要找什麼樣的產業、什麼樣的公司,要通過什麼樣的渠道去取得最合適的案件…等等。
 
手段能讓你爭取更好的談判條件、更快完成投資程序、更易於說服IC投資、更能與其他創投合縱連橫、更有效率地帶領自己的投資團隊…等等。
 
人脈則幫助你更快速地發現好案件、得到更即時更準確更深入的行業資料、取得他人無法取得的資源…等等。
 
所以,眼光精準、手段巧妙、人脈廣闊的投資經理,在投資報酬率上就能輕鬆地輾壓那些渣經理。
 
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